根据中金公司研究覆盖的A股公司盈利预测统计，预计2008-09年净利润增长分别为32%和18%左右。剔除2008年企业所得税改革的一次性效应后，企业利润增长的主要贡献来自于主营业务，当前宏观环境足以支持企业盈利15%以上长期可持续的内生增长。尽管盈利增速有所放缓，但是可持续性更高，且有超预期的可能性，因此，估值水平下调的风险不大。

　　高估值从何而来？

　　解释A股市场2005年以来强劲牛市的生成，并不需要复杂的科学理论。股改之后，投资者对股市恢复了信心。经济高增长和上市公司业绩表现良好，带动了股市上涨。在此之下，资本市场的不完善在不同层次上助长了股价的大幅上扬。首先，低利率水平增加了股市投资的吸引力；其次，较封闭的资本市场条件下，有限的投资渠道和股市赚钱效应不断吸引居民储蓄；再有，股票市场规模太小，供需条件快速推高估值水平。这里反映的是，中国资本市场在利率市场化、结构多元化、规模和开放程度等多方面存在缺陷。

　　很明显，有两个重要的因素在支撑股市：宏观经济/业绩的基本面和中国资本市场的局限性。目前的估值状态是否能够持续，很大程度上取决于，(1)宏观和金融基本面是否发生显著逆转，(2)资本市场的结构性缺陷，是否能得以显著改观。宏观和金融条件是支持市场情绪的根本因素，而资本市场的结构性缺陷，则导致目前的股市供求现状和高估值水平。

　　估值上升将遭遇更多阻力

　　中国资本市场发展和完善(包括利率市场化，资本账户的开放，市场多元化和规模的扩大等)步调缓慢。这是我们认为A股高估值情况难改的另一个重要原因。

　　但政府对资产价格的态度，股市规模的扩大和逐渐加大的资本账户开放，将在一定程度上抑制股市估值的继续扩张。政府已经意识到，资本市场上不同层次的结构性缺陷，是造成股市泡沫迅速扩张的重要原因，并积极努力做大股票市场和增加资本市场的开放程度。

　　2008年A股展望

　　A股大盘蓝筹股(例如沪深300指数)目前的平均动态市盈率约为30倍，而香港市场中资股的平均动态市盈率为20倍，两者的比值为1.5倍。从历史上来看，A-H市盈率比率的平均水平为1.7倍，A股市场估值水平比H股市场系统性偏高，主要体现了中国资本市场各种缺陷下的低利率和有限的投资渠道等问题。海内外估值差异的持续存在，也反映了国内流动性过剩状况在短期内并不会消失。在国内流动性持续充裕的情况下，A股估值水平仍有进一步扩张的可能性，即便按比值历史平均水平计算，对应A股市盈率应为34倍。

　　我们的基本判断是，2008年A股的动态市盈率可能维持在30倍上下。尽管资本市场的条件在政策下逐渐改变，但今后企业业绩在注资重组和管理层激励机制的推进下，可能得以更多释放，这也是A股市场高估值的原因之一。从中国面临的国内外经济和金融条件看，推动A股估值继续上升的许多因素依然存在。2007年4季度的政策和股市表现，使我们对市盈率进一步的大幅提升持有保留。在A股这一轮调整前，2008年动态市盈率曾达到32倍，政府对包括股市在内的资产价格关注程度立刻增加，并引发各种调控措施。

　　投资者应该意识到，在这种市场条件之下，业绩对股价的支撑较弱，股市波动性大，将是A股市场2008年的主要表征之一。投资者情绪将受到内部和外部两方面因素的干扰。国外金融市场将继续不断受次级债和信用条件变化的影响，在一定程度上会波及A股。影响A股的内部因素中包括各种调控政策，股指期货、QDII和个人投资海外的资金分流，奥运会的来临对投资者心理的影响等等因素，也不可忽视。(高挺 郦彬)