创业板四大法律问题之争浮出水面 ——中新网
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    创业板四大法律问题之争浮出水面
2009年09月03日 14:45　来源：证券时报　发表评论　　【字体：↑大 ↓小】

　　在一场场资本游戏中，一些陌生的名词如“对赌协议合法化”、“无形资产比例”、“红筹、小H股回归”、“有限合伙人做股东”等法律新问题逐步露出水面，并在资本行业中渐为人所熟知，虽存在争议和分歧，但却在创业投资行业广泛存在。创业板即将诞生，如何认定、剖析和拿捏这些创业企业可能存在的法律问题，牵动着诸多法律界人士的神经。

　　争论一

　　“对赌协议”是否该合法化

　　对赌协议，是投资方与融资方在达成融资协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果企业未来的获利能力达到某一标准，则融资方享有一定权利，用以补偿企业价值被低估的损失；否则， 投资方享有一定的权利，用以补偿高估企业价值的损失。 开设这种“赌局”的原因一般出于两种原因：一是投资方规避基于信息不对称带来的风险；二是投资方规避因被投资企业暂估值与实际价值出现较大偏差带来的风险。

　　“目前，国内创投或私募进行PRE—IPO投资时一般也设计了对赌条款，但与国外的对赌协议相比，国内私募的对赌条款非常简单，主要就是业绩保障条款和上市保障条款，而补偿方式主要有现金对赌和股权对赌两种�！惫愣钐斐陕墒κ挛袼泄厝耸扛嫠呒钦�，需要注意的是，与国外投、融资方采用双向对赌方式相比，国内的对赌条款主要采取的是单向对赌方式，即一般是由被投资企业的原(大)股东向投资方进行相应补偿。

　　据记者了解，关于对赌条款的合法性，目前存在争议。

　　一种反对观点认为，对赌条款违背了风险与利润对等的公平原则，属于华尔街式的金融手段和霸王条款，无限放大了企业的风险；此外对赌条款有变相借贷之嫌，有违于股份公司股东同股同权地承担风险责任的基本原则。

　　而另有观点则认为，应当承认对赌条款的合法性，其理由为：第一，风投企业承担了一定的资本投资成本和机会成本；被投资企业基于风投企业的投资而获取了现金资源，取得了相应利益。因此，对赌条款并未违背权利义务对等原则。第二，法律对于对赌条款本身并无禁止性规定，因此应当承认其合法性。第三，A股市场已出现了对赌协议，并被市场所接受�；鄢鸵晾煞莨筛募次�。东华合创增发收购也涉及到对赌并被监管机构认可。第四，对赌协议是对未来企业价值的锁定，是经过管理层意思自治协商的，因此应当承认其合法性。

　　“不要将对赌协议‘妖魔化’，考虑将其‘阳光化’，以满足实践中的切实需要。譬如，在招股书中增加对有关对赌条款的披露内容，并由保荐机构、律师事务所发表明确意见�！� 多家机构建议，监管部门在创业板上应当认可对赌协议条款。

　　据了解，如果不承认对赌条款的合法性，则当对赌条件达到时，发行人与风投机构会表面上不实施条款，但实际通过代持股份形式来实施对赌条款，反倒容易造成日后的纠纷。

　　因此，有律师主张，对赌协议应该在上市之前进行披露，以尊重投资者的知情权和

　　便于公众监督。实践中有将对赌协议进行变通的作法，即将对赌协议变成违约条款，并约定一定的违约金，如果未来业绩出现波动，则股权不变，只需支付一定的现金。通过这种变通，可以在一定程度上起到对赌协议的作用。

　　另外，对赌条款的延续性问题也是实践中较为突出的一个重要问题，不少律师建议，监管层尽快出台相关法律适用意见对此问题给予明确。

　　争论二

　　无形资产比例能否超限

　　当前，另一个法律界人士把握不准的问题是关于出资比例限制问题。据了解，目前对主板有无形资产不得超过净资产20%的限制，而创业板暂行办法未见此类规定�！笆欠窨梢岳斫馕�，按照公司法，无形资产出资可以达到70%甚至100%？”有法律界人士表示。

　　另外，国浩律师事务所律师张东成表示，目前创业板拟上市企业中为数不少存在知识产权出资比例突破了有关主管部门拟定的高新技术成果的知识产权出资比例的限制。对于这些出资比例超限制的情况，应当如何掌握和解决，也是业内反复探讨和论证的疑问。

　　“在实践中，有些创新型企业的核心技术存在对国外已有专利技术的严重依赖，可能是在国外相关技术基础上发展而来的衍生技术。因此，这种技术可能存在侵权的法律风险，需予以关注�！惫阒萁鹋袈墒κ挛袼欧⒓翁傅�。

　　对此问题，竞天公诚律师事务所合伙人周璇主张，可以对专有技术产权人相关情况进行核查，比如核查其开发过程资料、开发成本投入，通过多方面的核查以作到尽职调查。也有部分律师也呼吁，对于创业板企业，在发行审核的时候，有必要适度宽松。如果企业在模仿的基础上能推陈出新，形成自己的技术成果，则建议不要过多追究其技术源头，以免给我国脆弱的创新型企业发展造成困难。

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